• 家電行業2019年中報業績預覽:盈利有望好于預期,短看業績長靠壁壘

    時間:2019-07-08作者:金星,甘駿,王奇琪來源:光大證券
    收入端: 去年高基數下,龍頭大力促銷+低線需求爆發, 19Q2收入增速未見環比走弱。 19Q2是年內基數最高的一個季度,但受促銷和低線需求拉動,白電(包括空調)需求均實現增長,行業收入端增速未環比走弱。其中,白電龍頭間收入增速差異主要來自渠道的結構性變化,美的借助渠道變化和積極促銷帶動空調高增長,精裝修占比較高的中央空調預計延續回暖趨勢。廚電仍以去庫存為主, 19Q2零售增速略好于 19Q1,但需求拐點仍需等待。 小家電中綜合型公司逆周期屬性更強,蘇泊爾、九陽增速保持穩定,可選品類受消費意愿下降影響較大。 出口方面,因前期搶出口導致訂單透支, 19Q1空調出口量出現 10%左右下滑, 19Q2未加速下滑,冰洗出口訂單調整快,預計行業 19Q2出口增速不會受關稅提高影響而環比大幅放緩。
    利潤端: 競爭偏緊均價下行,成本紅利托底盈利,降稅有望錦上添花。 年初以來家電各子品類均價進入下行通道,部分空調型號降價幅度接近 10%,但 19Q2家電綜合成本依然同比下降較多,因此即使是降價促銷力度最大的空調品類,成本紅利對龍頭盈利能力仍有強支撐,預計 19Q2利潤率表現和Q1持平。此外, 增值稅率下調從 19Q2開始執行,隨著上下游陸續調價,擁有產業鏈定價權的家電龍頭有望逐步受益,或帶來驚喜。 此外,除了成本和降稅兩大共性的紅利,美的集團通過渠道扁平化,在大幅降價的同時,依然能夠保障甚至提升自身盈利能力。
    下半年關注重點:關注競爭格局重塑,尤其關注空調和格力。 市場對2019H2三四線地產竣工回暖,繼而帶動家電等后周期產品需求回升已有一定預期。我們認為,需求之外,龍頭主導的競爭格局重塑對下半年的行業判斷更為重要,維持“板塊龍頭從早期量價齊升轉為保份額保增長策略”的判斷。以空調為例,奧克斯異軍突起,美的空調主動出擊,格力引而不發,2019H2的關注點依然是格力如何做。 若格力在混改完成后采取更為積極的競爭策略,短期雖有波動,但長期看是有利于維護優質制造產業壁壘的。
    重申長期思考: 地產周期漸行漸遠,最大變量是渠道,商業模式從大規模制造+大規模分銷轉向品牌制造+高效零售。 隨著地產銷售規模長期見頂,由地產驅動的行業每 2~3年基本面周期波動將逐步收斂。一方面,新增需求將更多來自于區域差異、層級等結構性變化,例如近兩年的低線需求快速增長;
    另一方面,渠道的變化也開始深遠影響眾多消費品的發展方向與品牌格局,在此背景下公司業績表現將出現分化。 部分反應快的企業,比如美的,已經快速調整策略收割新一輪結構性紅利,美的空調 19H1實現 30%以上零售增長(而行業增速僅為 3%),很快有更多公司加入到變革中來。因此,我們認為未來家電商業模式將從大規模制造+大規模分銷轉向品牌制造+高效零售。
    投資建議: 短期來看,由于龍頭主動促銷+低線需求持續快速增長, 19Q2收入增速未見環比走弱,低基數疊加竣工改善,下半年家電需求有望環比回升,而龍頭有望主導競爭格局的重塑, 家電龍頭的業績確定性依然較高,且估值在消費股龍頭中相對較低,考慮到國內外機構短期高度一致的“確定性+低估值” 的選股思路, 繼續看好板塊短期絕對/相對收益。長期來看,渠道變化下, 家電企業擁有頂級的“品牌制造”能力才是核心,首推空調/中央空調產業鏈。 結合短期業績表現和長期競爭壁壘,個股推薦分為三條主線:
    1、短期競爭格局由龍頭主導,長期看制造壁壘最為深厚: 格力電器(預期差最大)、美的集團、海爾智家、海信家電(中央空調)。
    2、逆周期屬性較強的小家電龍頭: 九陽股份、新寶股份。
    3、下半年有邊際改善預期的: 歐普照明、老板電器、華帝股份。
    風險分析: 宏觀經濟增速加速下行,地產銷量大幅度萎縮等。
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